カーセンサー四国版の視点

「いろいろ考えた結果、われわれは政府ではなく、民間セクターの力に依存した分権的なアブローチに注意を注ぐことにした。
そのようなアプローチのほうが改革としても優れているし、実現のチャンスが大きいだろうと考えたのである。 それは『集団交渉条項（ＣＡＣ）』という新しい条項を、一国の発行する債券の規約に明記するというものだった。
条項は必要性が生じた場合には、その国が債務条件の変更を債権者とどのように協議するかというルールを記載したものだ。 債券というのは借り手と貸し手の間の取り決めであるから、われわれは債務国（そしてその証券会社と法律家）が債券発行の規約に、この条項を盛り込むように奨励するだけで改革が実行できるのであった」上の説明からも分かるように、Ｔの分権的な提案は、民間が債券発行規約を決める際に、特定の方式を奨励するという具体的な内容を持つ。
ここでひとつの疑問がわく。 もし、ＣＡＣが国際貸借を円滑にする上で本当に有効な方法だとしたら、アメリカ政府の後押しなどがなくても民間がすでに自発的にＣＡＣを採用していたはずだという疑問である。

これについて、ＣＡＣを強く推奨したカリフォルニア大学のＡは、その点をこう説明する。 ロンドン市場で発行されイギリスの法律の対象となる債券は、これまでも、ほとんどすべてがＣＡＣを記載してきた。
それに対してアメリカで発行された債券はＣＡＣの取り決めがない。 なぜかと言えば、アメリカの場合、債券のデフォルトの扱いはＣＡＣではなく破産法廷で行うという伝統があったからである（Ｃの国際破産法廷という提案は、その意味でアメリカの伝統に立つものだ）。
世界を見回すと、債券の発行の際に「多数決ルール」を盛り込むことは、イギリスの他、日本とルクセンブルクの法律が決めている。 他方で、アメリカ以外にドイツの法律も「多数決ルール」を決めていない。
しかるに２００１年末の時点で、国際市場で発行された主権国家が発行主体である債券（ソブリン債）の総額３５４０億ドルのうち、約７割はアメリカまたはドイツの法律により条件が設定されており、ＣＡＣが含まれない。 ＣＡＣがソブリン債の世界的な標準とならなかった理由がアメリカ史の特異性にあるのだとすれば、Ｂ政権の後押しでＣＡＣを世界標準とすることは簡単である。
ニューヨークで発行されるソブリン債にＣＡＣが導入されるように、政権が後押しすれば良いだけだからである。 かくして、ＣＡＣ推進に向けた一歩が踏み出される。
それは、２００３年春にワシントンで開かれたＩＭＦ・世銀合同開発委員会でのことだった。 この会議では、債券発行の際のＣＡＣ導入を奨励するという決議が出された。

これがきっかけとなり、今日ではニューヨークで発行されるソブリン債についてもＣＡＣが一般的になっている。 ＩＭＦ改革から話が変わるが、ここで「再交渉」の問題に絡んで一つ見ておきたいことがある。
それは日本の問題、具体的に言うと住専問題に対する公的資金の投入である。 そもそもＣＡＣのような仕組みを設ける理由は、債権者の数が多数である場合にはそれがない限り「フリーライド」が深刻になり、「ベイル・イン」が困難になるということだった。
逆に言えば、少数の債権者に債権が集中している場合には、特別な条項や公的な援護がなくても「ベイル・イン」は可能だということである。 なぜなら債権者にとっても、借り手の無秩序な経営破綻は、回収できる資金の減少につながるために望ましくないので、債務条件の「再交渉」に応じ、秩序立って債務問題を解決することが望ましいはずだからである。
しかるに、ここに実際に債権が少数の債権者に集中していた二つの「債務問題」がある。 一つは日本の住専問題であり、もう一つはアメリカにおけるへッジ・ファンドＬＴＣＭの経営破綻問題である。
どちらの場合も、公的な保護が定められている「銀行」以外の金融機関の救済に、公的な機関（中央銀行または政府）が関わったという点は共通している。 しかし、二つの問題の解決法には大きな違いがあった。
つまり、１９９８年における「ＬＴＣＭ問題」の解決法は「ベイル・イン」の形を取ったのに対して、「住専問題」の解決法は、「ベイル・イン」ではなく、「ベイル・アウト」の形を取った。 先ほど確認したことから考えれば、「住専問題」も「ベイル・イン」で解決できたはずだ。
なぜ、そうしなかったのだろう。 まず、「ＬＴＣＭ問題」から見てみよう。
１９９８年９月にＬＴＣＭの救済案が緊急にまとめられた際、公的資金の投入はなかった。 しかし、債権者会議の開かれた場所はニューヨーク連銀であったので、連銀はこの問題に仲裁役として関わったことになる。
銀行の経営危機に対して、中央銀行が救済に乗り出すことは稀ではない。 しかるに、この場合、連銀は銀行ではなくヘッジ・ファンドの救済に介入した。
このことについては議会でも活発な議論があり、批判も少なくなかった。 における下院ヘッジ・ファンド調査会において、Ｇ連銀議長は介入の必要性についてこう証言している。

「ＬＴＣＭが危機を迎えたような状況においては、投げ売りによって金融市場の活動に重大、かつ広範囲で、長期にわたる障害が生じるかなり高い確率が存在するのでなければ、中央銀行が介入する理由はありません。 ニューョーク連銀の判断は、ＬＴＣＭが連鎖倒産につながるような無秩序な投げ売りに出るよりは、可能な限り秩序立った企業整理を導いたほうが、債権者、一般の市場参加者を含めた当事者全員の利益に適うだろうということでありました。
事件の当時ＬＴＣＭにいたＳの証言をすでに見たが、東アジア通貨危機に端を発した危機の連鎖が、夏のロシアの債務不履行で頂点に達して、マーケットにはＳの言う「流動性への逃避」の傾向が見られた。 誰もが非流動的な資産を嫌って現金を持とうとし、その結果、債務の支払いのために現金調達の必要性を抱えていたＬＴＣＭは、投げ売りでなければ非流動的な資産を処分できない切羽つまった状態に追い込まれた。
この上、ＬＴＣＭが倒産し、清算処理にかけられれば、全資産の投げ売りが避けられず、その結果、マーケット全体にわたり非流動的な資産の価格大暴落が起こって、同様な資産を多く抱える他の金融機関の連鎖倒産につながりかねない。 だから、金融システム安定のための仲裁役を務めたというのが連銀側の説明である。
しかし、連銀が間に立つことによって、救済案がＬＴＣＭに不当に有利なものになったのではないか。 連銀の行動に批判的な議員は、その点に質問を向ける。
それに対してＧ議長は、ＬＴＣＭの救済はあくまでも「ベイル・イン」で「ベイル・アウト」ではなかった点を強調する。 「国民の金は全く使われておりません。
実際、その時、何が起こったかといえば、連鎖倒産を防ぎＬＴＣＭの倒産を防ぐことが、自分たちの利益になることを理解した人々のグループが集まったというだけです」以上をまとめると、ＬＴＣＭの場合、連銀が介入した理由は、非流動的な資産の投げ売りによる金融システムへの打撃を防止することであり、また救済の方法は、債権の集中している主力金融機関による「ベイル・イン」であった。

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